In un Bull Market le sorprese sono sempre al rialzo, non bisogna mai dimenticarselo, e i ribassi, giustificati da eventi esogeni ed imprevisti, dell’ordine del 5-7%, sono delle opportunità d’acquisto e servono per scaricare l’ipercomprato e ridimensionare l’ottimismo.
Il forte rimbalzo messo a segno dagli indici ha comportato un crollo della volatilità.
Il Vix (che misura la volatilità sul mercato delle opzioni Usa) dai massimi del 16 marzo, minimi per gli indici Usa, a venerdi è sceso del 40%, si tratta del 2° maggior ribasso nella sua storia dopo quello della settimana del 4 novembre 2008, quando crollò da quota 80 a 47,7.
Ora il Vix, dopo un estremo ipercomprato, si trova a livelli di estremo ipervenduto, considerando che viene da 6 giornate consecutive in cui ha chiuso in calo ed inoltre si trova sotto alla sua media mobile a 10 giorni del 15%.
Degli ultimi 46 casi, in cui si sono riscontrate le suddette condizioni (con minimo 5 giorni di ribasso del Vix consecutivi), l’S&P 500 è sceso nell’arco dei 3 giorni seguenti sotto la sua chiusura del 5° giorno, in questo caso di mercoledì 23 marzo, nel 92% delle volte.
La volatilità nell’immediato è destinata quindi a crescere, con effetti negativi per l’azionario.
Non dimentichiamoci però che il Vix ha chiuso in rialzo di oltre il 10% in due giorni consecutivi, il 15 e il 16 marzo, il che comporterebbe per l’S&P 500 valori superiori a distanza di 3 mesi. Sono 25 su 28 infatti i casi positivi, con un rialzo medio dell’8%.
Rischi nel brevissimo termine che devono però essere visti come delle opportunità di acquisto per il medio termine.
D’altronde se guardiamo sempre al Vix con un indicatore appunto di medio-lungo termine, e cioè la differenza tra la media a 10 giorni con quella a 50, vediamo che il recente balzo della volatilità ha raggiunto un livello inferiore solo a quello di fine maggio 2010 e a quello storico di metà ottobre 2008.
Il rientro dell’indicatore in zona neutrale confermerà la fine del periodo volatile e la ripresa del trend rialzista del mercato azionario.
Il Put/Call ratio sull’Oex nella giornata di mercoledì 23 è balzato ai livelli massimi da 5 anni a questa parte, sopra 3,4 (3,4 put acquistate per 1 call).
Negli ultimi 6 mesi questo put/call ratio ha chiuso sopra quota 2,75 in 9 occasioni, nei giorni seguenti l’S&P 500 ha registrato un guadagno medio dello 0,40% ma un perdita media del -1,7%.
La strategia di copertura messa in atto dai traders istituzionali operanti sulle opzioni dell’Oex (S&P 100), considerando il rapporto rischio/rendimento 4 volte superiore riscontrato dopo picchi elevati del ratio, conferma la possibilità di un ripiegamento nel brevissimo termine.
Non è il caso comunque di assumere un atteggiamento prudente, sotto pesando le azioni, nei portafogli d’investimento, anzi è arrivato il momento di fare il contrario, magari gradualmente cercando di sfruttare eventuali ripiegamenti degli indici.
Il premio offerto per detenere azioni è ancora molto elevato, e si può ridurre solo con una crescita del prezzo delle azioni.
Il premio al rischio è l’extra rendimento, oltre a quello privo di rischio (risk free) rappresentato dai tassi del mercato monetario, che gli investitori richiedono per il possesso di strumenti finanziari (azioni, obbligazioni ecc..ecc….) aventi caratteristiche rischiose (volatilità o default).
Senza addentrarci nella formula per calcolare l’ERP, approfondiamo le logiche comportamentali degli investitori che sono alla base della formazione dell’ERP.
La disponibilità ad acquistare azioni a multipli (price earnings) elevati o bassi influisce sull’Equity risk premium, facendolo scendere nel primo caso e aumentare nel secondo.
Sui massimi storici dei mercati azionari occidentali del 2000, comprando a multipli elevati (scontando per gli anni successivi il ritmo di crescita degli utili passati) gli investitori accettavano addirittura un Equity Risk Premium negativo (inferiore a -2%) pur di avere azioni.
Viceversa sui minimi delle borse d’inizio 2009 gli investitori richiedevano un ERP elevato, in un contesto di price earnings molto bassi che scontavano uno scenario incerto sugli utili futuri, come sappiamo quello era il momento migliore per comprare azioni.
All’inizio del 2011 l’ERP sul mercato azionario Usa era al 5,1%, molto vicino alla linea del 75° percentile, il che significa che oltre quel livello vi sono state solo il 25% delle rilevazioni.
Sui massimi dell’estate 2007 l’ERP era sceso all’1,40%, sotto la linea del 25° percentile.
Altro confronto dell’Equity Risk Premium, non solo con il tasso free risk, è quello con il tasso delle obbligazioni corporate a lunga scadenza aventi rating investment grade (pari a BBB o superiori).
Possiamo notare che su tutti i paesi occidentali, ma anche emergenti e pacifico, l’ERP richiesto dagli investitori è superiore al costo di finanziamento sostenuto dalle stesse aziende, a conferma che l’avversione al rischio verso il mercato azionario è ancora elevata.
Paolo Calcinari
paolo@sentimentcharts.it
